به‌ویژه، در نیمه دوم این سال، نرخ رشد نقدینگی در پایان هر ماه نسبت به ماه قبل، به حدود ۵/ ۱درصد رسید که در چند سال گذشته کم‌سابقه بوده است. اکنون، سوال مهم این است: آیا تلاش کارشناسی و مدیریتی بانک مرکزی، از راه به‌کارگیری ابزارهای سیاستی و نظارتی، برای کاهش نرخ انبساط نقدینگی و تداوم این تلاش‌ها در سال۱۴۰۲، با توجه به تاکیدی که بر مهار تورم وجود دارد، پیامد خوشایند کاهش نرخ تورم و تداوم آن را خواهد داشت؟ پاسخ مثبت به این سوال مشروط است.
در سال۱۹۸۱، پس از حدود یک دهه بی‌ثباتی و نرخ تورم بالا در اقتصاد کشورهای صنعتی و مشاجرات نظری فراوان بین نمایندگان مکاتب اقتصادی درباره دلایل و راهکارهای کنترل تورم و تقویت رشد تولید، سارجنت و والاس، در مقاله مشهور خود، نشان دادند که تلاش‌های بانک مرکزی برای اجرای سیاست پولی انقباضی، اگرچه می‌تواند مانع افزایش قیمت‌ها (مهار تورم) در کوتاه‌مدت شود، لیکن با تداوم سلطه مالی دولت (fiscal dominance)، بر سیاست پولی، به ناگزیر در سال های بعد، انبساط‌های بزرگ‌تری در حجم پول اتفاق خواهد افتاد و نرخ تورم بالاتر قیمت‌ها به وقوع خواهد پیوست. آنها این پدیده را «حساب ناخوشایند پول‌گرایی» خواندند. در چهار دهه گذشته، پژوهشگران این ایده را برای کشورهای دیگر هم آزموده‌اند و نتایج مشابهی به‌دست آورده‌اند. آنها اعمال سیاست پولی انقباضی در کوتاه‌مدت برای پیشگیری از افزایش شاخص قیمت‌ها را تنها در صورتی توصیه می‌کنند که انتظار برطرف شدن سلطه مالی دولت در آینده نزدیک وجود داشته باشد. سلطه مالی دولت به معنای تحمیل مستقیم یا غیر‌مستقیم تامین مالی بخشی از مخارج بودجه‌ای و فرا‌بودجه‌ای دولت به سیاستگذار پولی و افزایش برنامه‌ریزی‌نشده حجم پول از این بابت است. سلطه مالی دولت، عمدتا به‌دلیل اجرای مداوم سیاست کسری بودجه، مقید نبودن مخارج بودجه دولت به درآمدهای واقعی قابل حصول و صدور مجوز فعالیت‌های خارج بودجه‌ای برای دستگاه‌های اجرایی اتفاق می‌افتد. همه این موارد، حاکی از نبود انضباط مالی در بودجه دولت است.

علاوه بر سلطه مالی دولت، در مفهومی که در بالا به آن اشاره شد، گونه دیگری از سلطه مالی بر بانک مرکزی می‌تواند وجود داشته باشد که ناشی از تسلط خواسته‌های بانک‌ها و دیگر موسسات مالی، بر تصمیم‌های سیاستی بانک مرکزی است. در ادبیات نظری، تحمیل تامین مالی کسری نقدینگی بانک‌ها و دیگر موسسات مالی را به‌صورت مستقیم یا غیر‌مستقیم، به بانک مرکزی که منجر به افزایش ناخواسته پول پر‌قدرت و یا نقدینگی می‌شود نیز سلطه مالی (financial dominance) می‌گویند. در اقتصاد ایران، طی چهار دهه گذشته هر دو گونه سلطه مالی وجود داشته است. به عبارت دیگر، در یک دوره طولانی، بانک مرکزی ناگزیر از تامین مالی مخارج بودجه‌ای و فرا‌بودجه‌ای دولت و تامین مالی کسری نقدینگی بانک‌ها و موسسات اعتباری غیر‌بانکی و حتی سال‌ها، تامین مالی شرکت‌های سرمایه‌گذاری و کارگزاران فعال در بورس اوراق بهادار تهران، به‌دلیل نگرانی از ریزش شاخص قیمت سهام بوده است. در این شرایط، دستاورد کاهش نرخ رشد نقدینگی، بر حسب آموزه‌های نظری و تجربی علم اقتصاد (حساب ناخوشایند پول‌گرایی)، در صورت تداوم هر یک از دو گونه سلطه مالی ‌فوق‌الذکر، عاقبت خوشی در پی نخواهد داشت.

بنابراین، اگرچه دستاورد سیاست‌های پولی و نظارتی بانک مرکزی در سال گذشته، به‌رغم تکانه‌های شدید ارزی، به‌دلیل کاهش قابل توجه نرخ رشد نقدینگی در نیمه دوم این سال، به‌دلیل انتظار کاهش با وقفه نرخ تورم، مثبت ارزیابی می‌شود، لیکن، در صورت نبود انضباط مالی در بودجه دولت، به‌دلیل سرریز آثار این بی‌انضباطی به ترازنامه بانک‌ها و بانک مرکزی، متاسفانه چشم‌انداز تداوم این موفقیت و تاثیر مثبت آن بر کاهش تورم، چندان روشن نیست. همچنین تداوم فعالیت آن دسته از موسسات مالی که دارای ناترازی شدید و مزمن در جریان منابع و مصارف نقدی خود هستند، دستاورد سیاست‌های مقابله با تورم بانک مرکزی را کاملا تهدید می‌کند. توصیه سیاستی «حساب ناخوشایند پول‌گرایی» سارجنت و والاس برای سیاستگذاران اقتصادی ما آن است که در صورت تداوم بی‌انضباطی مالی دولت و فعالیت بانک‌ها و موسسات اعتباری ناتراز، تلاش‌های بانک مرکزی برای کنترل رشد حجم نقدینگی و کاهش پایدار تورم به سطوح پایین‌تر، نتایج معکوسی به دنبال خواهد داشت.

منبع: دنیای اقتصاد