از طرفی به‌واسطه وجود تورم، نیاز صنایع برای حفظ وضعیت موجود خود به منابع مالی، رشد پیدا کرده است. به‌عنوان مثال، شرکتی که پنج‌سال پیش با هزار میلیارد تومان سرمایه در گردش فعالیت می‌کرد، اکنون به‌واسطه تورم مزمن و ۴۰درصدی، به بیش از ۵۳۰۰میلیارد تومان سرمایه در گردش نیاز دارد که شاید هم‌اکنون و در بهترین حالت، سرمایه در گردش خود را به ۳‌هزار میلیارد تومان رسانده باشد.
در بهترین حالت، بیشتر شرکت‌ها صرفا نیمی از سرمایه در گردش موردنیاز خود را تامین کرده‌اند. انباشته شدن نیازهای تامین‌نشده قبلی سبب شده فشار بر سیستم تامین مالی کشور بیش از حد شود و همین موضوع باعث افزایش شدید نرخ سود در بازار سپرده و همچنین بازار بدهی شده است.

از سوی دیگر بانک ‌مرکزی بر ترازنامه بانک‌ها محدودیت رشد مقداری وضع کرده و رشد ماهانه ترازنامه بانک‌ها را در حدود ۲درصد محدود کرده است. داستان از این قرار است که بانک‌مرکزی برای کنترل تورم، سیاست کنترل نقدینگی را در پیش گرفته و تاکید کرده است از آنجا که براساس تئوری‌های اقتصادی نقدینگی عامل اصلی تورم است، بانک‌مرکزی به طور جدی جلوی رشد نقدینگی بیش از ۲۶درصد را در سال خواهد گرفت.

برای اینکه رشد نقدینگی کنترل شود، طبیعتا باید جلوی رشد عوامل موثر بر آن را گرفت و ارائه تسهیلات بانکی، به‌عنوان مهم‌ترین عامل رشد ترازنامه بانک‌ها محدود و در برخی موارد عملا متوقف شده است.

هدف سیاستگذار از اجرای کنترل مقداری این بوده است که نقدینگی و به همین واسطه، تورم کنترل شود. بنا بر تجربه دو سال اخیر که از اجرای این قانون و مقرره می‌‌‌گذرد، تورم روند نزولی چشمگیری نداشته است؛ کما اینکه سال گذشته تورم بالای ۵۰‌درصد بود و در سال‌جاری، تورم بالای ۴۰‌درصد است.

این درحالی است که رشد نقدینگی در عددی زیر ۲۷‌درصد محدود شده است. از آنجا که مسیر تامین مالی از طریق سیستم بانکی محدود شده بود، بخش خصوصی تصمیم گرفت تامین مالی خود را از بازار سرمایه انجام دهد.

در بازار سرمایه ابزارهایی برای تامین مالی داریم که عمدتا در حوزه انتشار اوراق مختلف است. عمده اوراق برای پوشش ریسک با ضمانت بانک‌ها منتشر می‌شوند. البته سازمان بورس این اجازه را نیز داده که اوراق با رتبه‌بندی نیز منتشر شوند؛ اما محدودیت‌هایی در این زمینه وجود دارد و شرکت‌ها برای استفاده از آن، راه پر پیچ و خمی دارند.

در این شرایط هر بانکی، بیش از حدی مشخص، نمی‌تواند ضمانت اوراق را بر عهده گیرد. بنابراین، مسیر ضمانت اوراق توسط بانک‌ها نیز بسته شده است.

یکی از بانک‌های بزرگ که سال گذشته بیش از ۲۰‌هزار میلیارد تومان اوراق را ضمانت کرده بود، در سال‌جاری حدود ۶۵۰۰میلیارد تومان اوراق را ضمانت کرده است؛ این یعنی تامین مالی از این سمت نیز کند شده است.

با توجه به اینکه در سال گذشته حدود ۵۸همت اوراق برای بخش خصوصی منتشر شده بود، پیش‌بینی می‌‌‌شد که در سال۱۴۰۲ این رقم از مرز ۱۵۰همت عبور کند و حتی ارقام ۲۰۰همت هم دور از انتظار به نظر نمی‌‌‌رسید؛ اما امروز که بیش از ۱۰ماه از سال گذشته، رقم تامین مالی بخش خصوصی فارغ از اوراق ۳۰درصدی صرفا به ۳۶همت رسیده است؛ یعنی رقمی مشابه عملکرد ۱۰ماهه سال ۱۴۰۱. با این روند به نظر می‌رسد که رقم تامین مالی بخش خصوصی به‌سختی خود را به مرز ۵۸همت سال گذشته برساند.
البته اخیرا با نرخ ۳۰درصدی حدود ۲۸۰همت تامین مالی صورت گرفت که گام مناسبی است. آخرین مسیری که در تامین مالی وجود داشت، مسیری است که بانک مرکزی در چند سال اخیر و از انتهای دهه ۹۰ آغاز کرده بود و آن، اوراق گام بود.

اوراق گام ابزار تامین مالی کوتاه‌مدت و چابکی بود که اگر شرکت‌ها روابط اعتباری خوبی با بانک‌ها داشتند، می‌توانستند در بازه زمانی محدود و چندروزه، اوراق گام را از بانک خود دریافت کنند و سپس آن را به طلبکاران خود تحویل دهند یا در بازار به فروش برسانند.

در این روش، بنگاه‌‌‌ها عملا تامین مالی خود را از طریق فروش اوراق گام انجام می‌دادند. متاسفانه به واسطه ‌همکاری نکردن سازمان‌های ذی‌ربط، مسیر انتشار این اوراق نیز محدود پیش رفت. درحالی‌که در سال گذشته، انتشار این اوراق تا ۵۵‌هزار میلیارد تومان پیش رفت، این عدد در سال‌جاری، کمتر از ۱۰‌هزار میلیارد تومان بوده است.

در واقع موانع و محدودیت‌ها سبب شد بخش خصوصی دیگر تمایلی به استفاده از اوراق گام نداشته باشد. مزیت اوراق گام در سهل‌الوصول بودن و چابک بودن آن بود که همین مزیت هم از بین رفت. هر چند کوتاه‌مدت بودن (میانگین ۹ماه فاصله تا سررسید) اوراق گام در شرایطی که بنگاه‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌ها به منابع مالی بلندمدت‌تری نیاز داشتند، از معایب آن به حساب می‌آمد؛ اما باید اذعان کرد که سهل‌الوصول بودن و همچنین امکان انتشار مجدد آن در سررسید اوراق قبلی، مزیت بسیار بزرگ آن به حساب می‌آمد؛ زیرا در بازار بدهی آنچه اهمیت دارد، حجم اوراق سررسیدنشده است و مقدار انتشار به‌تنهایی اهمیت چندانی ندارد. به طور خلاصه، برای تامین مالی همیشه راه‌هایی وجود داشته و هنوز نیز وجود دارد و شرط آن متوقف نشدن این راه‌هاست. با این حال تجربه نشان داده که نهادهای ناظر در بعضی اوقات مانع توسعه این ابزارها می‌‌‌شوند که این محدودیت‌ها باید رفع شوند تا مسیر تامین مالی برای تحقق رشد اقتصادی هموارتر شود.

دکتر علیرضا توکلی کاشی، کارشناس ارشد بازار سرمایه
منبع: دنیای اقتصاد